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        輕工行業:竣工回暖三季度復蘇 行業分化將持續加速

        2019-11-05 14:25:30 來源: 天風研究

        ※定制板塊19Q3收入整體增速環比繼續回暖,公司間分化加劇。

        上市定制企業19Q3總體收入增速13.5%,增速環比提升1.2pct。但是各家公司不再保持一致步調,三季度收入趨勢分化加大,歐派、尚品、志邦、皮阿諾、我樂保持了收入加速的趨勢,另一些公司相比二季度降速。

        ※19Q3行業利潤平均增速為8.2%,增速慢于收入。

        我們認為三季度凈利率下降和基數有很大關系,去年下半年開始市場需求明顯轉弱,三季度行業凈利率卻還有一定提升,是慣性上沖和省費用造成的,到了18Q4,全部打回原形,收入平均增速是14.5%,而利潤增速是-6.8%(沒有商譽減值情況)。今年情況和去年正好相反,所以預計19Q4的凈利率同比會明顯回升。

        ※前三季度頭部定制品牌間經銷渠道收入出現分化

        歐派家居,志邦家居經銷渠道前三季度收入分別同比增長12.9%和8.1%。索菲亞和好萊客經銷渠道收入同比增長0.2%和0.4%。單季度看,歐派第三季度經銷增速18.5%,比二季度提升了6.9pct,索菲亞第三季度經銷收入同比下降2.7%,增速比二季度下降了15.1pct。

        ※19Q3同店增速雖然同比仍是下降,但是環比上半年降幅收窄,主要原因是:

        1)三季度凈開店數額較少,今年歐派、索菲亞均對其核心品類的門店進行了優化;2)歐派、志邦三季度經銷收入增速有所回暖。

        ※最后對家居這邊三季報的情況做一個總結,首先討論需求側的邏輯到底還有沒有?

        從我們的觀察來看,竣工交房的回暖依然是成立的,結構上來看,由于16-18年精裝修開盤量大增,今年精裝修的交付量很大,毛坯房的交付受一定擠壓,預計和去年持平或略減。交房節奏上,我們通過觀察各公司大宗渠道收入增速,發現上半年交付不快,尤其二季度有一定減速,三季度開始加快,預計四季度趨勢延續。但是交房不必然會形成家裝消費,從我們的研究看,經濟周期很大程度影響著家裝消費,因為家裝是大額的耐用品消費,往往在經濟好、消費信心充足的時候消費需求更加旺盛。所以目前我們看到的就是精裝修產業鏈上需求很好,零售端壓力仍存,預計這個情況還會持續一段時間。

        今年我們觀察到行業一個不同于以往的現象就是分化加劇

        這也符合我們此前的判斷,就是行業滲透紅利和單一渠道紅利走到尾聲的時候,必然出現分化,企業此前在渠道、產品等方面的做出的選擇和布局開始起決定性因素。相信過去依靠單一渠道紅利(家裝、自媒體等)發展起來的中小定制品牌這個階段會更加難受,分化加劇也會伴隨著一些企業的退出,從而競爭環境逐步走向優化。我們有持續跟蹤各家企業促銷價格情況,拿去年和今年雙十一的促銷做個對比發現,各家衣柜套餐價格和去年保持一致;櫥柜中高端套餐和去年保持一致,999任意做的套餐主要是規范了經銷商報價(高標低折,超出套餐部分高報價等)。所以數據來看,沒有發現今年價格戰加劇的情況。

        ※綜上所述,家居行業需求則改善邏輯仍在,精裝修產業鏈上需求很好,零售端壓力仍存的現象會持續一段時間。

        供給側端,雖然競爭比較激烈,但是研究各家促銷情況后,我們并沒有發現價格戰加劇的有力證據,考慮定制家居非標屬性強和產業鏈其他企業利潤率情況,我們認為未來家居企業當前的利潤率仍可維持,但是業績分化會加劇,選股的重要性突出。家居股1-2年的邏輯是交房回暖周期,長期邏輯是家居本質屬性是消費,從國外經驗看新房成交見頂后,家居消費仍會持續增長。選股方面幾條思路,一是過去管理優異、產品、渠道戰略布局領先的公司,二是櫥柜起家的優質公司還可以享受品類擴展的紅利,三是工程發展比較快的企業,重點推薦:【歐派家居】、【志邦家居】、【顧家家居】;重點關注【尚品宅配】、【索菲亞】、【好萊客】等。

        風險提示:品類擴展不及預期,供應鏈整合不及預期,營銷費用波動

        (文章來源:天風研究)

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